投資要點：
燕京啤酒2009年上半年實現收入48.94億元，同比增長18.98％；實現利潤總額4.78億元，同比增長16.75％；實現凈利潤3.18億元，同比增長25.05％；每股收益0.2631元，同比增長13.7％；經營活動產生的現金流量凈額為29.87億元，同比增長161.98％。
公司啤酒銷量增速快于行業。09年上半年公司生產銷售啤酒221萬千升，同比增長14％，加上受托經營企業共生產銷售啤酒234萬千升，同比增長13.59％，遠快于行業6％的增速。
外阜市場發展明顯快于北京市場。公司在北京市場控制85％以上的市場占有率，上半年啤酒銷量同比增長6.9％；外阜市場仍然保持較快發展，銷量增長17％。其中主要市場：廣西市場銷量為40萬千升，同比增長11％；內蒙銷量為27萬千升，同比增長13％；福建市場銷量為26萬千升，同比增長8％。潛在培育市場：廣東銷量為14萬千升，同比增長63％；湖南銷量同比增長22％；河北銷量增長42％。
報告期內品牌結構繼續顯著提升。其中燕京主品牌銷量為 139 萬千升，同比增長22％，高于公司整體銷量增速，占總銷量的比重提升至59.4％。上半年四大品牌產量合計為211萬千升，同比增長17％，占啤酒總銷量的90.17％。
報告期內噸酒售價繼續提升。上半年公司實現啤酒業務收入 45.69 億元，同比增長 19.07％，高于啤酒銷量 14％的同比增速，噸酒均價同比上漲了 4.45％。噸酒均價的提升主要得益于品牌結構的持續優化以及去年二季度的提價。
啤酒大麥價格的下降帶來的毛利率的提升低于我們之前的預期，二季度單季公司綜合毛利率為 41.2％，與去年同期基本持平。公司盈利能力的提升顯然要低于我們的預期，我們分析應該是公司加大了啤酒的買贈促銷力度，從而侵蝕了大麥價格下降帶來的盈利能力的提升。不過下半年銷量增速會繼續加快，原因有二：一是，今年下半年的消費環境好于去年下半年；二是去年下半年行業和公司增長基數低，尤其是公司在奧運會期間受負面影響較大。
投資建議：維持之前09年和10年0.57元和0.65元的每股盈利預測，目前股價15.56元對應的09年和10年市盈率分別為27.3和23.94元的。目前公司股價已經達到我們之前給出的15元目標價，根據目前二級市場估值水平，我們上調燕京啤酒目標價16-17元。鑒于估值基本合理，我們下調評級至中性。
編輯：樂怡
