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　　《關(guān)于加強白酒消費稅征收管理的通知》(以下簡稱《通知》)和《白酒消費稅最低計稅價格核定管理辦法(試行)》(以下簡稱《辦法》)近日浮出水面，對白酒生產(chǎn)企業(yè)消費稅計稅價格進行了規(guī)范，并要求自2009年8月1日起執(zhí)行核定的白酒消費稅最低計稅價格。經(jīng)與部分上市公司確認，企業(yè)已收到相關(guān)文件。

　　主要觀點

　　一、消費稅新政利空壓力強于預(yù)期

　　《辦法》帶來利空壓力強于預(yù)期，表現(xiàn)在兩方面：一是“規(guī)模較大、利潤水平較高企業(yè)白酒消費稅基范圍在60%-70%之間”，高于此前50%的市場預(yù)期；二是“銷售單位對外銷售價格持續(xù)上漲或下降時間達到3個月以上、累計上漲或下降幅度在20%(含)以上的白酒，稅務(wù)機關(guān)重新核定最低計稅價格”，這意味著今后白酒企業(yè)漲價部分也需交納消費稅，力度遠超市場此前預(yù)期。

　　《辦法》仍給企業(yè)留出了一定操作空間，如除國稅總局選擇的部分白酒外，國稅省市分支機構(gòu)仍有最低計稅價格核定權(quán)，最低計稅價格有20%的浮動范圍，白酒企業(yè)對外銷售價格累計漲幅不高于20%時不需重新調(diào)整稅基等。

　　靜態(tài)看，由于此前實際消費稅率低，高檔酒企盈利普遍會受損，中低檔酒企實際消費稅率差異大，受影響不一。受毛利率和費用杠桿影響，《辦法》對中低檔酒企盈利的影響更大。動態(tài)看，白酒今后漲價部分也需交納消費稅，這將抑制白酒企業(yè)盈利能力提升。

　　當(dāng)前并非中高檔白酒企業(yè)漲價良機，但茅臺小幅漲價能力和動力最突出。白酒價格連續(xù)多年上漲刺激了產(chǎn)量上升，而需求在08下半年終止了快速上升勢頭，這種情況下，穩(wěn)住價格和銷售對中高檔酒企更重要。茅臺當(dāng)前渠道利潤豐厚，提價也可幫助其拉開與競爭對手的差距，具備小幅漲價能力和動力。

　　下調(diào)重點白酒公司未來3年盈利預(yù)測，降五糧液評級至“中性”。取12%的實際從價稅率，不考慮企業(yè)調(diào)價，我們下調(diào)4家重點白酒公司未來3年盈利預(yù)測。受實際消費稅率和毛利費用杠桿影響，五糧液2010年盈利預(yù)測下調(diào)幅度最大，為21.4%，貴州茅臺最小，為11.1%。

　　受消費稅因素影響，五糧液估值大幅上升，我們降其評級至“中性”，維持對瀘州老窖和貴州茅臺“推薦”評級。

　　二、新政策下高檔酒企普遍受損，中低檔酒企個體差異大

　　新政策給酒企帶來負面影響包括靜態(tài)和動態(tài)兩方面。靜態(tài)看，當(dāng)前所有高檔酒企和部分中低檔酒企實際消費稅從價稅率很低，根據(jù)《辦法》調(diào)整最低計稅價格后，預(yù)計它們承擔(dān)消費稅負將大幅上升，減少利潤；動態(tài)看，《辦法》規(guī)定企業(yè)白酒銷售價格上漲后將動態(tài)調(diào)整最低計稅價格，即漲價部分將不再“自然避稅”，長期盈利能力提升受到抑制。

　　當(dāng)前高檔酒企和部分中低檔酒企實際從價稅率很低。以08年數(shù)據(jù)測算，扣除從量稅，所有高檔白酒企業(yè)和部分中低檔白酒企業(yè)實際從價稅率遠低于20%的法定稅率，如瀘州老窖僅有3.7%，沱牌曲酒僅有1.9%。根據(jù)新政策，取最低計稅價格為對外銷售價格60%，實際從價稅率將達到12%，加上成本費用杠桿的作用，中低檔酒企中，沱牌曲酒08年盈利將化為烏有，伊力特稅后利潤將下降34%，古井貢等酒企實際從價稅率較高，受影響小；高檔酒企中，酒鬼酒盈利將下降55%，五糧液和老窖分別下降27%和20%，茅臺和水井坊下降幅度較小，分別為10.6%和14.2%。

　　02年至08年，產(chǎn)品漲價“自然避稅”大幅提高了白酒上市公司盈利能力。白酒消費稅此前僅在生產(chǎn)環(huán)節(jié)征收，通過銷售公司對外出售的產(chǎn)品漲價的部分并不交納消費稅，故“自然避稅”。02-08年，主要上市白酒公司中，除伊力特外，其余企業(yè)均受益于“自然避稅”如沱牌曲酒和老白干酒稅前利潤率提升分別有85%和61%來自“自然避稅”，對汾酒、五糧液、茅臺的貢獻度也分別高達61%、43%和31%。

　　白酒行業(yè)長期盈利能力提升受到抑制。02年以來，白酒行業(yè)利潤總額占營收比率提高7.5個百分點，其中“自然避稅”貢獻了75%。01年白酒消費稅在從價基礎(chǔ)上增加每公斤1元的從量稅，02年白酒業(yè)營業(yè)稅金及附加占營收比率達到近年峰值12.1%，01年后白酒企業(yè)紛紛提價，受“自然避稅”的作用，白酒業(yè)整體營業(yè)稅金及附加占營收比率持續(xù)下滑，到09年前5月已下降5.6個百分點至6.5%。受提價和“自然避稅”推動，規(guī)模以上白酒企業(yè)09年前5月利潤總額占營業(yè)收入比率達到14%，較02年高7.5個百分點，“自然避稅”貢獻度高達75%。《辦法》規(guī)定，白酒企業(yè)對外銷售價格累計漲幅超過20%后將動態(tài)調(diào)整最低計稅價格，這顯然會導(dǎo)致白酒企業(yè)累計漲價超過20%時不再“自然避稅”，從而抑制其通過漲價提升盈利能力。

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編輯：樂怡