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　　1月25日，山西汾酒（600809）發布2015年業績預告，公告數據顯示，山西汾酒預計2015年度凈利潤同比增長40%至60%。山西汾酒2014年凈利潤3.56億元，根據預告，公司2015年的凈利潤將超5億元，最高達5.7億元。公告稱，本期業績預增的主要原因是，營業收入增長，廣告宣傳費等支出減少，公司開展“雙增雙節”活動成效明顯。

　　對此，中泰證券近期發布報告分析，山西汾酒在2015年度實現了恢復性增長，公司最困難的時期已經渡過，目前開始逐步適應“新常態”下行業的銷售趨勢。此外，經歷近三年的結構性深度調整，白酒行業2015年整體已經進入逐步復蘇階段，也為山西汾酒提供了更好的生存和發展機會。

　　恢復性增長的一年

　　自2014年第四季度業績降幅收窄以來，山西汾酒營收就進入恢復性增長的階段。

　　2015年第二季度，山西汾酒的營業收入和凈利潤正式進入正增長階段。在第三季度中，山西汾酒實現收入8.30億元，同比增長16.92%，凈利潤8584.33萬元，同比增長122.87%，公司業績環比繼續明顯改善。

　　中泰證券分析師胡彥超早前據此分析，鑒于前三季度收入實現正增長，加上目前山西省內政務消費基本出清，產品價格處于底部，預測2015年山西汾酒收入恢復正增長是大概率事件，低基數下利潤端有望迎來小幅回升。

　　當下，我們可以根據山西汾酒發布的2015年度業績預告測算，公司第四季度實現凈利潤1.35億元～2億元，遠遠高于市場預期。

　　券商調研的結果顯示，山西汾酒業績和凈利潤的上升，一方面來源于公司2014年較低的基數，另一方面公司清庫存效果明顯，其中，青花瓷等產品呈現恢復性增長，帶動全年整體底部復蘇態勢確立。

　　更為詳細的市場調研稱，公司2015年收入恢復性增長，主要靠中高端青花系列和省內區域的恢復。

　　申萬宏源證券預計，山西汾酒全年收入增速5%～10%，呈增長提速態勢，單四季度收入增速20%左右。在產品結構方面上，青花系列增長較快，腰部產品老白汾個位數增長，低端玻汾約10%增長。

　　山西汾酒為何能在2015年開啟復蘇？

　　首先，公司在2015年大力推行改革，為營銷體制贏得了一定活力，最終釋放出了業績潛力。在人事方面，集團董事長李秋喜辭去上市公司董事長職務，由譚忠豹接任，進一步明晰了集團公司和上市公司的法人治理結構，強化了公司的管理協同效應。營銷方面，山西汾酒啟動多項改革，如成立上海汾酒銷售公司，引入經銷商持股；成立五大區域營銷事業部；高薪聘請營銷總監；成立電子商務公司等，將市場化機制改革逐步落實，大幅度提升了經營效率。

　　其次，山西汾酒的產品線梳理有序，市場銷售秩序得以穩定。經過梳理的公司產品主要分為：高端青花瓷系列、中高端老白汾系列、低端玻汾系列、保健酒竹葉青系列。重新梳理后，高端酒市場表現最好，中高端恢復性增長，低端產品穩步增長10%。未來，汾酒還將通過電商公司打造，對竹葉青產品改革，推動其增長。

　　最后，山西省的經濟反轉和白酒行業底部復蘇等外部因素推動了汾酒業績上揚。山西支柱產業煤炭改革力度加大，重組和轉型加速省內經濟健康復蘇，帶動了汾酒的良性增長。*ST酒鬼（000799）、*ST水井（600779）等結束連續兩年虧損凸顯行業復蘇，清香型龍頭企業汾酒首先受益。

　　更大成長在機制改革

　　行業自進入調整以來，兩大名酒企業山西汾酒和瀘州老窖（000568）表現相對低迷。不過，進入2015年，這兩家企業又都重新恢復了活力。瀘州老窖2015年底發布的2015年度業績預告顯示，公司預計實現凈利潤在13.37億至14.96億元，同比增長52%～70%。

　　山西汾酒探索復蘇策略更有勇氣。以往，汾酒公司為快速開拓省外市場，在省外廣告投放較多，導致了廣告費用支出的增長。2015年，汾酒拋棄了這種策略，轉而在區域和產品上聚焦和側重傳播，廣告投入明顯減少，但針對性提高，費用使用效率提高，全年利潤特別是四季度利潤超預期。

　　廣告投放政策的轉變凸顯出公司的渠道轉型，這也意味著汾酒在省內進行了深度分銷，省外重點聚焦。

　　此外，在渠道轉型上，汾酒還渠道下沉，積極學習借鑒其他酒企渠道模式。目前，公司在省內外市場的產品和渠道策略各有不同，省內在中高端系列酒銷售基礎上加大打假力度和低端酒的銷售，進行深度分銷；省外（環山西市場）主售價格第一檔汾酒產品，渠道采取事業部制，終端建設通過樣板市場進行擴張，打造費用聚焦模式。

　　山西汾酒雖然已經開啟復蘇模式，但是券商分析，公司如要保持長期增長模式仍需要改革。在五糧液（000858）、老白干酒（600559）、沱牌舍得（600702）混改已經上路或者成功的背景下，山西汾酒的改革僅完成初步探索，比如定制酒經銷商持股及竹葉青貿易公司股權多元化等。

　　中泰證券認為，公司2015年底成立的改革辦公室正在悄然籌備，靜待時機，盡管短期沒有看到實質性的動作，但是如公司進行重大性機制轉變（股權激勵等措施）將激發經營活力，強化渠道力進而改變公司業績增長乏力的現狀，開啟新一輪的增長。